灰度3月市場報告：比特幣強勢反彈 減半前創(chuàng)下歷史新高

• 比特幣從 2021-22 年的跌勢中完全恢復(fù)，并在 2024 年 3 月達到了歷史新高。灰度研究 (Grayscale Research) 認為，央行急于降息可能是推動像實物黃金和比特幣等替代價值存儲需求的一個因素。
• 以太坊成功實施了一次重大網(wǎng)絡(luò)升級，但以太坊 (ETH) 代幣當(dāng)月表現(xiàn)低于比特幣，這可能是因為美國市場現(xiàn)貨 ETF 批準(zhǔn)的可能性被認為較低。
• 即將到來的比特幣減半 (計劃于 4 月 19 日進行) 將使比特幣的發(fā)行量減少一半，這將對比凸顯比特幣網(wǎng)絡(luò)可預(yù)測的貨幣政策與法定貨幣的不確定前景。

比特幣再次在經(jīng)歷大幅下跌后強勢反彈。在最近一次的加密貨幣周期中，比特幣的價格在 2021 年 11 月達到峰值 69,000 美元。然后在接下來的一年里下跌了大約 75%，并在 2022 年 11 月觸底約 16,000 美元，之后才開始回升。 [1] 總體而言，比特幣價格僅用了兩年多一點的時間就恢復(fù)到之前的峰值（圖表 1）。相比之下，從前兩次下跌中恢復(fù)大約需要三年，而從第一次重大下跌中恢復(fù)大約需要一年半?；叶妊芯空J為，我們現(xiàn)在正處于另一輪比特幣牛市的“中期”，屆時價格可能會繼續(xù)攀升（有關(guān)詳細信息，請參閱《Grayscale：我們正處于牛市的哪個時期？兩大關(guān)鍵驅(qū)動因素是什么？》）。

圖表 1：與前兩個周期相比，比特幣復(fù)蘇速度更快

除比特幣和以太坊以外，許多傳統(tǒng)資產(chǎn)在 2024 年 3 月也取得了正收益。從風(fēng)險調(diào)整后的基準(zhǔn)來看（即考慮到每個資產(chǎn)的波動性），比特幣的表現(xiàn)處于較高水平，而以太坊的收益則更接近中間位置（圖表 2）。

上個月表現(xiàn)最好的傳統(tǒng)資產(chǎn)類別包括實物黃金、非美國發(fā)達市場股票和能源相關(guān)股票。 與新興科技（例如生物技術(shù)）相關(guān)的某些股票板塊表現(xiàn)遜于大盤。

注意：縱軸顯示的是 2 月月末到 3 月月末的百分比變化，除以 360 天的波動率。數(shù)據(jù)來源：彭博社、灰度投資。截至 2024 年 3 月 31 日。過去業(yè)績并不預(yù)示未來結(jié)果。索引包括標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)、納斯達克 100 指數(shù)、摩根士丹利新興市場指數(shù) (當(dāng)?shù)?FX) 摩根士丹利全球除美國指數(shù) (當(dāng)?shù)?FX)、標(biāo)準(zhǔn)普爾/GSCI、彭博社-巴克萊美國國債指數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)普爾生物技術(shù)精選行業(yè)指數(shù)。這些指數(shù)均為非托管投資，您無法直接投資于指數(shù)本身。

圖2：比特幣是2024年3月表現(xiàn)最佳的資產(chǎn)之一

導(dǎo)致上個月市場整體表現(xiàn)強勁的原因之一可能是主要央行發(fā)出的利率即將下調(diào)的信號。 彭博社進行的調(diào)查顯示，除日本央行以外的所有 G10 央行預(yù)計將在未來一年下調(diào)政策利率。 [2] 過去一個月發(fā)生的各種事件強化了這一預(yù)期。 例如，美聯(lián)儲官員在 3 月 19 日至 20 日的會議上表示，盡管預(yù)測 GDP 增長更強勁、通脹更高，但他們?nèi)杂媱澖衲杲迪⑷巍?類似地，英國央行沒有官員首次提倡自 2021 年 9 月以來的加息，并且瑞士央行在 3 月 21 日意外下調(diào)了政策利率。 [3]

主要央行盡管經(jīng)濟增長強勁仍急于降息，這可能會導(dǎo)致市場通脹預(yù)期上升。 例如，美國名義國債和通脹保值國債之間的利差（即“盈虧平衡通脹”）今年以來在所有期限上都有所增加（圖表 3）。 通脹上升的風(fēng)險可能會刺激對替代價值存儲 (例如實物黃金和比特幣) 的需求。

圖表3：市場通脹預(yù)期上升

*標(biāo)稱和通脹聯(lián)動美國國債之間的差異（“通脹預(yù)期”%：基于美聯(lián)儲的個人消費支出指數(shù)通脹目標(biāo)為2%，調(diào)整為消費者價格指數(shù)通脹條件。來源：彭博社，Grayscale投資。數(shù)據(jù)截至2024年3月31日：過去的表現(xiàn)不預(yù)示未來的結(jié)果：僅供說明目的。

盡管比特幣創(chuàng)下歷史新高，但隨著交易者減倉以及美國上市現(xiàn)貨比特幣 ETF 的流入放緩，它也經(jīng)歷了月中約 13% 的回調(diào)。[4] 整個 3 月份，美國上市現(xiàn)貨比特幣 ETF 的凈流入總計 46 億美元，低于 2 月份的 60 億美元。[5] 現(xiàn)貨比特幣 ETF 的凈流入量雖然低于上個月，但仍遠高于比特幣網(wǎng)絡(luò)的發(fā)行量。據(jù)我們估計，按比特幣計算，這些美國 ETF 在 3 月份每天購買約 2,100 枚比特幣，而同期網(wǎng)絡(luò)每天的發(fā)行量約為 900 枚（圖表 4）。[6] 4 月份減半后，網(wǎng)絡(luò)發(fā)行量將降至每天約 450 枚。

圖4：ETF流入繼續(xù)超過網(wǎng)絡(luò)發(fā)行

與此同時，以太坊網(wǎng)絡(luò)在 3 月 13 日進行了一次重大升級，旨在降低 Layer 2 (L2) 鏈的成本并促進以太坊向模塊化架構(gòu)的過渡（有關(guān)詳細信息，請參閱《以太坊的成年禮：“Dencun”和 ETH 2.0》）。這次升級的影響已經(jīng)可以在鏈上觀察到：Arbitrum 和 Optimism 等 L2 上的交易費用從 2 月份的分別 0.21 美元和 0.23 美元降至升級后的不到 0.01 美元，這使得最終用戶在以太坊生態(tài)系統(tǒng)中進行交易的成本更低。

盡管升級可能在之前就被市場消化，但以太坊 (ETH) 在當(dāng)月表現(xiàn)遜于比特幣 (BTC)，ETH/BTC 價格比率降至 1 月初以來的最低水平（圖表 5）。美國市場現(xiàn)貨 ETF 批準(zhǔn)預(yù)期下降可能抑制了 ETH 的估值。根據(jù)去中心化預(yù)測平臺 Polymarket，市場共識預(yù)計美國證券交易委員會 (SEC) 批準(zhǔn)現(xiàn)貨 ETH ETF 的可能性從 1 月份的約 80% 下降到 21%。我們預(yù)計，當(dāng)前一波申請中現(xiàn)貨 ETH ETF 批準(zhǔn)或否決的前景將在未來兩個月成為該代幣估值的重要驅(qū)動因素。

圖表 5：盡管進行了重大網(wǎng)絡(luò)升級，但以太幣的表現(xiàn)仍落后于比特幣

灰度公司制定了灰度加密子行業(yè) (Grayscale Crypto Sectors) 的概念，這是一個將加密資產(chǎn)類別劃分為五個不同子行業(yè)的綜合框架，投資者可以利用它追蹤除比特幣和以太坊之外的加密領(lǐng)域活動。從加密子行業(yè)的角度來看，3 月份表現(xiàn)最好的細分市場是“消費 & 文化”，反映了“迷因幣”的高回報率（圖表 6）。[8] 迷因幣反映了互聯(lián)網(wǎng)文化，在加密領(lǐng)域，迷因幣相關(guān)的代幣主要用于娛樂目的進行交易；這些項目的歷史上既沒有產(chǎn)生收入，也沒有切實的用例（例如支付），因此應(yīng)該被視為非常高風(fēng)險的投資。話雖如此，柴犬幣 (Shiba Inu) 的開發(fā)人員（按市值計算，它是消費 & 文化加密子行業(yè)中第二大迷因幣）試圖通過推出一個以太坊 L2 來擴大該項目的范圍，該 L2 運行著去中心化金融 (DeFi) 活動。[9]

圖表6：消費者和文化加密板塊增長超過30%

“金融”加密子行業(yè)的一些代幣在本月也取得了穩(wěn)健的回報，其中表現(xiàn)最好的包括幣安幣 (BNB)、MakerDao 治理代幣 (MKR)、THORChain (RUNE)、0x (ZRX) 和 Ribbon Finance (RBN)。最近幾個月，幣安的現(xiàn)貨交易量份額開始回升（目前為 46%），但仍低于 2023 年 2 月達到的峰值。[10] THORchain 是一個允許原生跨鏈互換的去中心化交易所，可以跨區(qū)塊鏈交換代幣，例如從比特幣兌換成以太坊，并可能受益于更廣泛的比特幣生態(tài)系統(tǒng)增長。

與所有其他資產(chǎn)市場一樣，加密貨幣的估值受基本面因素和技術(shù)因素的雙重影響。從技術(shù)角度來看，美國上市現(xiàn)貨比特幣 ETF 的凈流入/流出量可能會在短期內(nèi)繼續(xù)成為比特幣價格的重要驅(qū)動因素。這些產(chǎn)品目前持有大約 4% 的流通比特幣供應(yīng)量，因此任何需求的微小變化都可能創(chuàng)造出意義重大的比特幣流動。[11]

然而，我們認為，投資者對 Bitcoin 的需求最終部分源于他們看好其作為“價值存儲”資產(chǎn)的屬性。比特幣是一種替代貨幣系統(tǒng)，擁有獨特且高度可預(yù)測的貨幣政策。美元的供應(yīng)量由美國財政部和聯(lián)邦儲備委員會的人員決定，而比特幣的供應(yīng)量則由預(yù)先存在的代碼決定：每四年，每日發(fā)行量減半，直到達到 2100 萬枚的總上限。

灰度研究認為，當(dāng)投資者對法定貨幣的中期前景不確定時，他們會尋求具有這種可驗證稀缺性的資產(chǎn)。目前，這種不確定性似乎正在上升：美聯(lián)儲正準(zhǔn)備降息，盡管通脹仍高于其目標(biāo)，而美國 11 月的選舉可能會刺激宏觀政策的改變，這些改變可能會隨著時間的推移降低美元的價值。下個月比特幣減半事件應(yīng)會提醒投資者比特幣作為稀缺數(shù)字資產(chǎn)和法定貨幣替代品的根本屬性，而后者的未來供應(yīng)存在不確定性。

[1] Source: CoinMetrics.

[2] Monthly Bloomberg surveys of economists/forecasters; data from Bloomberg Terminal as of March 31, 2024.

[3] Source: “Bank of England Inches Closer to Rate Cuts as Hawks Retreat”, Bloomberg, March 21, 2024; “SNB First to Loosen as Swiss Franc Strength Tops Concerns”, Bloomberg, March 21, 2024.

[4] Source: Bloomberg; based on New York closing prices from March 13 to March 19.

[5] Source: Bloomberg, as of March 28, 2024.

[6] Source: Grayscale Research calculations based on Bloomberg data, as of March 31, 2024.

[7] L2Fees

[8] The FTSE Grayscale Crypto Sectors family of indexes underwent its regular quarterly rebalancing on Sunday, March 17.

[9] Source: CoinDesk

[10] Source: The Block.

[11] Source: Bloomberg, data as of March 28, 2024.